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麦格理_中国_房地产行业_中国房地产业:抓住转折点_201918_27页 金牌
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  • 麦格理_中国_房地产行业_中国房地产业:抓住转折点_201918_27页
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  • 世联深圳市城建城滨雅苑项目营销执行报告111PPT


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    Please refer to page 25 for important disclosures and analyst certification, or on our website
    www.macquarie.com/research/disclosures.
    8 January 2019 China
    EQUITIES
    Valuations yet to reflect relaxation
    Source: NBS, Bloomberg, Macquarie Research, January 2019
    Market share of top 50 developers
    Source: CRIC, Macquarie Research, January 2019
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    differentiated value (26 Nov 2018)
    Analysts
    Macquarie Capital Limited
    Kelvin Tam, CFA+852 3922 1181
    kelvin.tam@macquarie.com
    David Ng, CFA+852 3922 1291
    david.ng@macquarie.com
    Nicholas Ting +852 3922 1398
    nicholas.ting@macquarie.com
    Sophie Wang +852 3922 3572
    sophie.wang@macquarie.com
    China property sector
    Catch the turning point
    Key points
    The tightest policy is behind us while relaxation is not yet in the price
    National sales seeing healthy moderation
    Top developers’ market share should grow, with decent sales growth
    Tightest policy behind us. We are positive on the China property sector in
    2019. Policy risk is lower than last year, as the physical housing market is
    weakening, with sluggish sales growth and mild price correction. Indeed, we saw
    policy and mortgage stabilisation in October 2018 and anticipate a mild relaxation
    in 2019. We expect: (1) fine-tuning of measures related to price caps, resale
    restrictions and other distortive measures; (2) a low chance of nationwide
    loosening; and, (3) no more drastic tightening. The credit environment should
    also improve gradually after the first unconditional RRR cut since March 2016.
    We expect national sales volume growth to be negative (~0-5%) for 2019 with
    weak YoY momentum in the first half and a pick-up in the second. The more
    accommodative policy should help shorten the time for recovery of buyers’
    sentiment and sales momentum. Sales value growth should slow gradually from
    the high base in 2018; a sharp contraction is unlikely. We expect tier-2 cities and
    leading tier-3 cities to outperform in terms of sales value.
    Top developers gaining market share. Our consolidation theme and
    investment thesis “mid-sized developers catching up with giant” worked well in
    2018 and should remain intact in 2019. Leading developers should continue to
    expand market share and achieve better-than-average sales growth in a slowing
    real estate market on the back of stronger access to credit. We expect 20-25%
    sales growth for top developers in 2019 (vs 35% in FY18) and robust earnings
    growth for the next 1-2 years.
    Valuations yet to reflect relaxation. China’s property sector is currently trading
    at an attractive 30% NAV discount (historical average 28%) and 5.1x forward P/E
    (6.5x), suggesting attractive risk/reward for a 12-month investment horizon. In
    October 2018, we saw the fourth bottom of the sector since 2007. However,
    valuations have not fully reflected relaxation, in our view. Some investors are
    concerned about macro headwinds, such as US trade disputes and economic
    slowdown. The logic of “bad is good” still applies to China’s property sector: the
    weaker the economy, the more important real estate investment is to the country.
    2019 should be a year of differentiation in sales execution and funding capability.
    Top picks: Longfor, Shimao and Jinmao. Longfor is a leading developer with
    balanced and defensive growth and a strong investment property portfolio. It
    looks to build up its stable income, which not only aids in smoothing out
    volatilities in property sales but also helps to support interest repayments and
    dividend distributions in the long run. Shimao is leveraging its quality portfolio
    (70% exposure to tier-1/2 cities) and strong execution capability to maintain its
    sales leadership in FY19. The company also has solid financing capability.
    Jinmao is an SOE whose open-minded management is striving for growth while
    enjoying the defensiveness backed by its “state-owned” status. It is among the
    few SOEs implementing a project-level co-investment scheme, which can drive
    sales.
    (60%)
    (30%)
    -%
    30%
    60%
    -30%
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    Jan
    -09
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    -16
    Jan
    -17
    Jan
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    Sales in GFA monthly YoY(%) LHS
    NAV discount (%) RHS
    0%
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    20112012201320142015201620172018
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    Macquarie Research China property sector
    8 January 2019 2
    Where are we in the property cycle
    China’s property sales volume (GFA) recorded positive growth (YoY) for ten consecutive years since the
    housing reforms in 1998. Then, in January 2008, the country’s housing market experienced a downturn
    with monthly sales volume growth turning negative. However, sales momentum recovered rapidly with the
    help of the Rmb4tn stimulus package introduced by the Chinese government in November 2008. Sales
    growth turned positive in March 2009, ending the 14-month downturn.
    With abundant liquidity, asset price inflation emerged subsequently. In order to cool down the overheating
    property market, the Chinese government initiated a round of property tightening with the announcement
    of “National 11 Rules (国十一絛)” in January 2010 and “New National 10 Rules (新国十絛)” in April 2010.
    While the equity market moved six months ahead of the tightening announcement, sales momentum came
    down in May 2010, four months after the announcement. In January 2011, the Chinese government
    intensified the tightening with the announcement of “New National 8 Rules (新国八絛)”, and the stock
    market reacted five months before the official announcement. The physical market started to factor in the
    policy impact with sales trending down after nine months. This round of tightening, which started in 2010,
    ended with a relaxation cycle after the PBOC and CBRC’s announcement of “Further Improving Housing
    Financial Services (关于进一步做好住房金融服务工作通知)” in September 2014. Stock valuations reacted
    two months before the relaxation. Sales volume picked up seven months after the positive signal was
    officially released.
    The recent tightening cycle started in September 2016 and it took about 24 months to see the negative
    YoY monthly sales growth (for three consecutive months). The last two years of tightening have
    highlighted three things: the tough stance of the leaders, the resilience of property prices and home buyers
    supporting it, and localised tightening and relaxation based on the conditions of individual cities or even
    districts within big cities. Control is tighter nowadays but measures seem more customized and adjusted
    more dynamically than in the past. Against the backdrop of market cooling down, we saw policy and
    mortgage stabilisation in October 2018 and expect mild relaxation in 2019, which is reflected in valuations
    yet, in our view. While sales growth has just started showing weakness, we expect valuations to bottom
    when the loosening policy comes through.
    Fig 1 Major policy cycles: we expect mild relaxation in 2019
    Source: NBS, Bloomberg, Macquarie Research, January 2019
    National 11 RulesFurther Improving Housing Financial ServicesHPR in various cities following Beijing
    Policy stablisation
    (60%)
    (30%)
    -%
    30%
    60%
    -30%
    0%
    30%
    60%
    90%
    120%
    Jan-09Jan-10Jan-11Jan-12Jan-13Jan-14Jan-15Jan-16Jan-17Jan-18
    Sales in GFA monthly YoY(%) LHSNAV discount (%) RHS
    RelaxationTightening
    Val: 2M before
    Sales: 7M after
    Val: 15M before
    Sales: 24M after
    Tightening
    Val: 6M before
    Sales: 4M after
    Macquarie Research China property sector
    8 January 2019 3
    Fig 2 Sales growth vs valuation
    Source: NBS, Bloomberg, Macquarie Research, January 2019
    Fig 3 Sales volume vs housing price growth
    Source: NBS, Macquarie Research, January 2019
    (80%)
    (40%)
    -%
    40%
    80%
    120%
    -50%
    0%
    50%
    100%
    150%
    200%
    Jan-09Jan-10Jan-11Jan-12Jan-13Jan-14Jan-15Jan-16Jan-17Jan-18
    Sales in value monthly YoY(%) LHSSales in GFA monthly YoY(%) LHS
    NAV discount (%) RHS
    (10%)
    (5%)
    -%
    5%
    10%
    15%
    -30%
    0%
    30%
    60%
    90%
    120%
    Jan-09Jan-10Jan-11Jan-12Jan-13Jan-14Jan-15Jan-16Jan-17Jan-18
    Sales in GFA monthly YoY(%) LHS
    Price change index YoY(%) RHS



     
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